Килячков А.А., Чаадаева Л.А. Рынок ценных бумаг и биржевое дело - файл Rynok cennyh bumag i bigevoe delo.doc

приобрести
Килячков А.А., Чаадаева Л.А. Рынок ценных бумаг и биржевое дело
скачать (8837.8 kb.)
Доступные файлы (2):
Rynok cennyh bumag i bigevoe delo.doc13154kb.13.11.2007 12:00скачать
n2.txt2kb.19.08.2007 02:10скачать

Rynok cennyh bumag i bigevoe delo.doc

1   2   3   4   5   6   7   8   9   ...   38

Глава 1. ОСНОВНЫЕ ПОНЯТИЯ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ


В экономической системе государства фондовый рынок выполня­ет важные функции, обеспечивая аккумулирование временно свобод­ных денежных средств для инвестирования в перспективные отрасли экономики. Необходимость реализации этих функций накладывает определенные требования на структуру фондового рынка. Структура рынка ценных бумаг требует от его участников выполнения опреде­ленных действий, которые приводят к формированию финансовых потоков, движению прав собственности на ценные бумаги и возникно­вению информационных связей. Структура фондового рынка опреде­ляется решаемыми им задачами, а виды профессиональной деятель­ности — функциональным назначением фондового рынка.

Для того чтобы предпринимать осознанные действия на фондовом рынке, необходимо правильно оценивать его состояние и происходя­щие на нем процессы. В качестве удобного параметра, характеризую­щего состояние фондового рынка, используют фондовые индексы, по­дробно рассмотренные в настоящей главе.

1.1. Место рынка ценных бумаг в системе рыночных отношений


Рынок в целом представляет собой систему отдельных взаимосвя­занных рынков (рис. 1.1). Кредитный рынок наряду с другими — одна из составляющих «большого» рынка. Взаимосвязь различных рынков, их взаимодействие и влияние друг на друга обеспечивают функцио­нирование и устойчивость рынка в целом. Взаимосвязь элементов рынка представлена на рис. 1.2.


Рис. 1.1. Структура рынка

Рис. 1.2. Взаимосвязь элементов рынка
Рассмотрим более подробно кредитный рынок. Он представляет собой специфическую сферу кредитных отношений, где осуществля­ется движение денежного капитала между заемщиками и кредиторами

• возвратности;

• платности (уплаты процента);

• срочности (возвращения первоначального долга и процентов по нему в оговоренные сроки).

Кредитный рынок можно подразделить на денежный рынок и рынок капиталов. Денежный рынок представляет собой рынок кратко­срочного ссудного капитала. Рынок средне- и долгосрочных ссудных капиталов называется рынком капиталов. Финансовый рынок пред­ставляет собой часть рынка капиталов, где осуществляются эмиссия и купля-продажа ценных бумаг. Структура рынка капитала представле­на на рис. 1.3.

Рис. 1.3. Структура рынка капитала
Подобное разграничение достаточно условно и постепенно утра­чивает свое значение. На практике постоянно происходит взаимный перелив капитала из одной формы в другую:

С функциональной точки зрения происходит аккумуляция и пере­распределение ссудного капитала в целях непрерывности и рентабель­ности процесса воспроизводства. В 70—90-х годах масштабы рынка ссудных капиталов стали огромными. Совокупная динамика капита­лизации фондовых рынков представлена на рис. 1.4.



Рис. 1.4. Динамика капитализации мировых фондовых рынков
Причем, если в относительных пропорциях сопоставить стоимост­ные объемы рынков товаров, услуг и кредитов, то объем ссудного капитала будет значительно превосходить свое реальное стоимостное выражение. Качественно соотношение между объемами средств, обра­щающихся на рынке реальных товаров и услуг, и объемами средств рынка ссудного капитала представлено на рис. 1.5.

Современная денежная система представляет собой структуру, в основе которой заложен механизм кредита. Абсолютно все финансо­вые инструменты, за исключением золота, являются чьими-то обяза­тельствами: государства (бумажные денежные знаки, государствен­ные ценные бумаги), банков (кредит, депозитные и сберегательные сертификаты, банковская книжка на предъявителя, чеки), акционер­ных обществ (акции, облигации, векселя), профессиональных спеку­лянтов фондового рынка (производные финансовые инструменты). Финансовые инструменты выполняют свои функции до тех пор, пока организация, которая их выпустила, отвечает по обязательствам, оформленным этими финансовыми инструментами. В случае бан­кротства организации ее активы обесцениваются. Причем риски финансовых инструментов более высокого уровня значительно больше рисков их базисного актива. Например:

• риски, заложенные в опционы или фьючерсы, выше рисков цен­ных бумаг, которые составляют их базисный актив;

• риск операций с акциями выше рисков операций с валютой, в которой выражена их стоимость;

• риски операций с денежными средствами выше рисков опера­ций с реальным товаром.

Рис. 1.5. Относительные пропорции стоимостных объемов рынков товаров, услуг и кредитов
Представленное на рис. 1.5 соотношение объемов рынков, когда рынок реальных товаров и услуг значительно меньше объема рынка кредитов, является весьма серьезным предупреждением о предпосыл­ках кризисных явлений в мировой экономике. В частности, одной из причин мирового финансового кризиса в октябре 1997 г., последствия которого проявляются до сих пор, является завышенная стоимость ценных бумаг, обращающихся на мировом фондовом рынке, по отно­шению к их реальному наполнению.

Сбережения и инвестиции


Основной задачей, решаемой фондовым рынком, является при­влечение временно свободных денежных ресурсов для инвестирования в экономику. При этом размер инвестиций неразрывно связан с экономической ситуацией в стране. Когда инвестиции слишком боль­шие, возрастает угроза инфляции, когда слишком маленькие — возни­кает неполная занятость работоспособного населения, что приводит к возрастанию социальной напряженности. Таким образом, необходимо определить размер инвестиций, находящийся в оптимальном соотно­шении с инвестиционными потребностями экономики и возможнос­тью потенциальных инвесторов.

Размер инвестиций определяется уровнем дохода, который по­лучает население, и объемом сбережений, которые население по­зволяет себе откладывать при таком доходе. Таким образом, вопрос состоит в том, каким должно быть соотношение между уровнем дохо­да, потребления, сбережения и инвестициями, чтобы в обществе имело место оптимальное соотношение между инфляцией и уровнем заня­тости населения.

Однако для достижения оптимального экономически и социально приемлемого соотношения между уровнем инфляции и степенью за­нятости населения важна роль государства. Экономика сама по себе не может обеспечить полную занятость работоспособного населения и стабильность цен. Рыночные механизмы должны быть дополнены государственными стабилизирующими мероприятиями. Проводя ра­зумную фискальную политику (сбор налогов) и кредитно-денежные мероприятия (установление величины процентной ставки рефинан­сирования, выпуск внутренних и внешних облигационных займов, осуществление денежной эмиссии), государство формирует сбаланси­рованные потоки финансов и ресурсов. При этом полностью исклю­чить экономические колебания невозможно, однако можно ослабить резкие колебания цен и занятости.

Доход. Потребление и сбережение. Теория анализа дохода


Рассмотрим некоторые основные понятия, используемые в совре­менной теории анализа дохода. Отметим, что часто под инвестирова­нием понимают приобретение квартиры, дома или участка земли, по­купку ценных бумаг на вторичном рынке и т.п. Однако экономисты рассматривают эти приобретения как трансфертные операции. Инвес­тирование имеет место лишь в том случае, когда создается новый реальный капитал, т.е. инвестирование представляет собой чистый прирост реального капитала общества (здания, оборудование, мате­риально-производственные запасы и т.п.).

Возможна такая ситуация, когда сбережения и инвестирование осуществляет один и тот же субъект экономических отношений (как правило, это частный предприниматель). Однако обычно источник сбережений не совпадает с источником инвестиций. Сбережения осу­ществляются различными группами населения, семьями и лицами. Побудительными мотивами для сбережений могут быть совершенно различные причины: необходимость совершения крупной покупки, стремление сделать запасы на «черный день», желание оставить на­следство детям или внукам и т.п. Причем сбережения зачастую мало связаны с возможностями инвестирования.

В свою очередь, потребность в инвестициях испытывают промыш­ленные и торговые предприятия. Связь между инвесторами и заемщи­ками осуществляется через специализированные учреждения посред­ством фондового рынка. Специализированные учреждения (коммер­ческие банки, пенсионные и инвестиционные фонды, страховые ком­пании и т.п.) обеспечивают возможность трансформации сбережений в инвестиции. Однако если специализированные институты не предо­ставляют возможности вложения денежных средств, которые могут обеспечить, с одной стороны, достаточно высокую доходность, а с дру­гой — высокую надежность возврата вложенных средств и процентов по ним, частный вкладчик будет накапливать сбережения (осущест­влять тезаврацию), не направляя сбережения в русло реальных инвес­тиций.

В России ситуация осложняется тем, что у частных инвесторов потеряно доверие к фондовому рынку как инструменту вложения денежных средств. Ущерб только от финансовой пирамиды Мавроди (акции АО «МММ») составил 10 трлн руб. В лучшем случае возврат жертвам мошенничества составит 5—7% от вложенных средств. В период с 1993 по 1995 г. средства населения привлекали 2137 нелицензированных компаний. Материалы на 984 из них были переданы в суд Федеральной комиссией но цепным бумагам. На начало 1997 г. в ФКЦБ было зарегистрировано 5 млн пострадавших инвес­торов — физических лиц. Общая сумма ущерба составила 50 трлн руб. При этом коли­чество пострадавших вкладчиков достигает 30—40 млн человек.

Склонность к сбережению и склонность к потреблению


Многолетние исследования западных экономистов статистически достоверно показали, что качественная зависимость доли сбережений от величины чистого дохода имеет вид, представленный на рис. 1.6. На этом графике чистый доход, равный единице, представляет собой такой уровень дохода, который полностью идет на потребление.


Рис. 1.6. Зависимость доли сбережений от величины чистого дохода
Из приведенной зависимости можно сделать три важных вывода:

1) состоятельные люди сберегают больше, чем бедные. Причем они сберегают больше не только в абсолютном, но и в относительном вы­ражении. На графике это находит отражение в том, что доля сбереже­ний этой части населения в чистом доходе растет с ростом чистого дохода;

2) очень бедная часть населения совсем не может сберегать. Более того, они тратят больше, чем зарабатывают (живут в долг или тратят сбережения). При значении чистого дохода меньше 1 сбережения при­обретают отрицательные значения, сбережения идут со знаком ми­нус – люди живут в долг или тратят запасы;

3) доход является основным фактором, определяющим сбережения.

Зависимость доли сбережений от величины чистого дохода позво­ляет построить две важные функции, описывающие склонность част­ных лиц к потреблению (рис. 1.7) и сбережению (рис. 1.8) в зависи­мости от величины чистого дохода.


Рис. 1.7. Зависимость склонности к потреблению от чистого дохода

Рис. 1.8. Зависимость склонности к сбережению от чистого дохода
Эти зависимости дополняют друг друга, так как сумма сбережений и потребления равна чистому доходу. Поэтому оба графика в сумме дают прямую линию, наклоненную под углом 45° к оси координат.

Приведенные выше зависимости в полной мере относятся к стра­нам с развитыми рыночными отношениями. При рассмотрении осо­бенностей, связанных с нашей страной, необходимо иметь в виду сле­дующее. Особенность России состоит в том, что возвращение к рыноч­ным отношениям началось относительно недавно. При этом лица, на­чинающие получать значительные доходы, тратят их на потребление в значительно больших пропорциях по отношению к сбережениям, чем в странах, имеющих богатый и длительный опыт развития рынка. Возникла группа людей, называемых «новые русские», чьей отличи­тельной особенностью стали безрассудные траты и т.п. Однако это не является исключительным признаком России. Как правило, лица, не­ожиданно быстро и легко разбогатевшие, отличаются таким же стилем поведения и образом жизни. Во Франции конца XIX — начала XX в. людей, быстро разбогатевших на биржевых спекуляциях, богачей-вы­скочек, называли нуворишами, что дословно переводится как «новые богатые».

Повышенная склонность к потреблению (см. рис. 1.8) проявляется в том, что зависимость потребления от величины чистого дохода при­ближается к прямой линии, проходящей под углом 45° к оси коорди­нат. Линия, отображающая зависимость склонности к сбережению от величины дохода, будет более пологой.

Инвестиции


Важным фактором, вызывающим колебания дохода и занятости, являются инвестиции. Инфляционный рост или возрастание безрабо­тицы в конечном итоге определяется уровнем инвестиций. В свою очередь, инвестиции в значительной мере зависят от сбережений, хотя и не совпадают с ними полностью. Поэтому рассмотрение взаимной связи сбережений и инвестиций помогает лучше понять взаимную связь разных субъектов экономической модели общества.

Сбережения и инвестиции зависят от разных факторов. Сбереже­ния обнаруживают тенденцию к пассивной зависимости от дохода (см. рис. 1.7). В свою очередь, потребность в инвестициях зависит от воз­никновения потребности в новых видах продукции, роста населения, появления новых технологий, возрастающего уровня производства и потребления и т.п.

Рассмотрим ситуацию, когда чистые инвестиции равны постоян­ной величине, т.е. на графике сбережений они будут изображаться горизонтальной прямой (рис. 1.9).

Рис. 1.9. Определение равновесия национального дохода
Точка пересечения графика инвестиций и графика сбережений отражает то состояние равновесия, к которому будет стремиться доход. Рассмотрим три случая:

1) произведенный национальный продукт отвечает точке пересе­чения двух линий. Это означает, что промышленные и торговые ком­пании готовы инвестировать ровно столько, сколько население готово сберегать. В результате производство, потребление, сбережения и ин­вестиции будут сбалансированы между собой;

2) произведенный национальный продукт больше того, который отвечает точке пересечения зависимостей сбережений и инвестиций от величины национального продукта. В этом случае население начнет сберегать больше, чем компании готовы направить на инвестиции. Другими словами, часть национального продукта, которая пошла на сбережения, не будет поглощена инвестициями в производство. Она не будет направлена и на потребление, так как пошла на сбережения. В результате произведенная компаниями продукция найдет слишком мало потребителей и товары будут накапливаться на складах. Произ­водство и количество рабочих мест начнут сокращаться, а чистый на­циональный доход — уменьшаться, что приведет к уменьшению части дохода, направляемого на сбережения. Этот процесс будет происхо­дить до тех пор, пока готовность промышленности и торговли к инвестициям не придет в соответствие с предлагаемыми к инвестициям сбережениями;

3) национальный продукт меньше того, который отвечает точке пересечения. В этом случае намерения населения сберегать будут меньше, чем готовность компаний инвестировать средства в производ­ство. Другими словами, население свой доход будет направлять на потребление. В этом случае потребление товаров будет больше, чем производство. Возросший спрос потребует расширения производства, что обусловит рост количества рабочих мест и увеличение националь­ного продукта. Влияние этого фактора будет происходить до тех пор, пока уровень сбережений и готовность инвестировать не придут в соответствие.

Таким образом, состояние устойчивого равновесия отвечает тако­му уровню национального дохода, при котором средства, направляе­мые на сбережения, соответствуют объему инвестиций в производство и торговлю (графики сбережения и инвестиций пересекаются). Эта модель взаимодействия между населением и производственными ком­паниями приведена на рис. 1.10.

1.2. Регулирующая роль государства

Инструменты государственного регулирования


Роль государства в странах с развитыми рыночными отношениями заключается в том, что оно воздействует на экономику, оптимизируя уровень инфляции и обеспечивая наиболее полную занятость. При достижении этих целей государство использует следующие инстру­менты:


Рис. 1.10. Упрощенная модель взаимодействия бизнеса и населения


1) фискальную политику;

2) кредитно-денежную политику, которая включает в себя:

• операции на рынке государственных ценных бумаг;

• ставку рефинансирования (учетная ставка);

• величину обязательного банковского резервирования.

Рассмотрим, как, используя эти инструменты, государство имеет возможность воздействовать на уровень сбережений и инвестиций.

Фискальная политика. Политика государственных расходов и на­логи (фискальная политика государства) изменяет уровень равнове­сия дохода. При этом повышение налогов приводит к понижению чистого дохода населения. Сокращение доходов приводит к сокраще­нию потребительских расходов, сбережений и в конечном итоге инвес­тиций, осуществляемых населением.

Если при этом государство, собрав налоги, оставляет прежними государственные инвестиции и расходы, то сокращение потребления вызывает уменьшение производимого чистого национального продук­та. Таким образом, при высокой занятости населения и наличии ин­фляционных тенденций в экономике новые налоги помогают сокра­тить инфляцию.

В том случае, когда экономика государства находится в депрессив­ном состоянии, фискальная политика направлена на снижение нало­гового бремени. Уменьшение налогов ведет к росту чистого дохода. Это, в свою очередь, вызывает рост потребительских расходов, сбере­жений и частных инвестиций. В конечном итоге происходит рост на­ционального продукта.

Выпуск государственных ценных бумаг. Операции на открытом рынке. Рынок государственных ценных бумаг, выполняя функции по обслуживанию государственного долга, играет, кроме того, роль регу­лирующего финансового инструмента. При нарастании в стране ин­фляционных тенденций государство в лице уполномоченного инсти­тута (Министерство финансов — в России, Федеральная резервная система — в США и т.п.) выпускает государственные ценные бумаги. При этом часть денег связывается и изымается из оборота, что снижает инфляционное давление на финансовую систему. В случае экономи­ческого застоя, сокращения производства государство выкупает госу­дарственные ценные бумаги. При этом денежные средства высвобож­даются, обеспечивая увеличение инвестиционных ресурсов.

Ставка рефинансирования (учетная ставка). В руках государства есть еще один эффективный механизм воздействия на экономику. Этим механизмом является процентная ставка, под которую Цент­ральный банк предоставляет кредит коммерческим банкам.

При инфляционных тенденциях в экономике учетная ставка повы­шается. В этом случае кредит, получаемый коммерческими банками, становится дорогим. Это вызывает увеличение стоимости кредитов, ко­торые коммерческие банки предоставляют субъектам экономических отношений. В результате происходит снижение привлечения инвести­ционных ресурсов, что замедляет увеличение объемов производства и, следовательно, уменьшает инфляционные тенденции в экономике.

В случае экономического застоя ставка рефинансирования снижа­ется. Кредит становится более дешевым, что вызывает возрастание спроса на него. При этом возрастает объем инвестиционных средств, обеспечивая расширение производства.

Изменение нормы резервирования в коммерческих банках. При ин­фляции Центральный банк может использовать мощный инструмент, который представляет собой требование увеличения нормы резерви­рования средств коммерческими банками. В этом случае связываются денежные средства коммерческих банков, объем денежной массы ста­новится меньше, ее инфляционное давление снижается.

При снижении объемов производства и дефляционных явлениях норма резервирования уменьшается. Денежные средства высвобожда­ются, что приводит к росту инвестиций, развитию производства и увеличению занятости. Модель взаимодействия бизнеса и населения, учитывающая роль государства, приведена на рис. 1.11.

Рис. 1.11. Упрощенная модель взаимодействия бизнеса и населения, учитывающая регулирующую роль государства

Особенности инвестиционного климата России


Рассмотрим, каким образом можно учесть специфику современно­го экономического положения России. Особенности экономического состояния России состоят в следующем.

Национальный доход страны за последние годы сильно снизился. В 1950 и 1970 гг. валовой внутренний продукт СССР составлял 410 и 1107 млрд долл. соответственно. В то время СССР занимал по этому показателю вторую после США позицию в мире. В 1997 г. Россия зани­мала уже 14-е место. К этому времени нашу страну опередили такие страны, как Бразилия, Индонезия, Мексика, Канада, Южная Корея.

Значительная часть населения живет за чертой бедности, поэто­му возможность осуществления населением сбережений исключи­тельно низкая. По размеру подушного дохода Россия занимает 102-е место в мире из 209 стран (по состоянию на вторую половину 1997 г.). По этому показателю нас опередили Доминиканская республика, Бра­зилия, Колумбия, Панама, Перу, Тунис, Эквадор, Суринам, Ботсвана и др. В 1950—1990 гг. доходы на душу населения в России (как части СССР) составляли 21—30% от данного показателя в США, превышая при этом среднемировой показатель. В настоящее время его значение снизилось до 15% от уровня США, что, в свою очередь, на 33% ниже среднемирового уровня, причем обнищание населения России продолжается. В июле 1998 г. по сравнению с июлем 1997 г. реальные доходы населения снизились на 8,2%. Это приводит к возрастанию социального расслоения общества, порождая рост социальной напря­женности. Ниже приведены данные о доле 10% самых богатых и 10% самых бедных людей России в размере национального достояния, %:




I квартал 1996г.


I квартал 1997 г.


10% самых богатых


30


32,6


10% самых бедных


2,2


2,6



Отсутствует доверие частных инвесторов к российским финансо­вым организациям. Это явилось следствием огромного количества ма­хинаций, финансовых скандалов и воровства. Общее количество по­страдавших российских вкладчиков оценивается в 40 млн человек. Суммарная стоимость похищенного составляет 50 трлн руб. (в ценах 1997 г.).
Следует отметить, что финансовые пирамиды характерны для фондовых рынков стран, в которых государство не контролирует их функционирование. В качестве при­мера можно назвать шведскую компании) по производству спичек «Крюгер энд Толл», акции которой в 20-х годах нашего века были наиболее массовой цепной бумагой, в том числе и на фондовом рынке США. Они имели небольшой номинал и приносили высо­кий дивиденд (до 20% годовых), который выплачивался за счет капитала, полученного в результате очередной эмиссии. Пирамида рухнула, компания обанкротилась, ее осно­ватель покончил жизнь самоубийством, а акции за несколько недель упали в цепе с 5 долл. до 5 центов.
У российских институциональных инвесторов отсутствует дове­рие к государству, которое, изменив правила игры на рынке государ­ственных ценных бумаг, подорвало их финансовое положение. Пенси­онные фонды и страховые компании, которые, согласно законодатель­ству, обязаны были значительную часть своих ресурсов держать в государственных ценных бумагах (от 20% и выше), в результате ре­структуризации государственной задолженности лишились возмож­ности отвечать по своим обязательствам.

Общие потери инвесторов от реструктуризации государственного долга в августе 1998 г. составили 45 млрд долл. (по курсу на середину 1998 г.). Причем 75% этих потерь приходилось на российских инвес­торов.

Результатом взаимного недоверия участников фондового рынка является то, что свободные денежные средства населения трансфор­мируются не в инвестиции, а в накопления, причем преимущественно в валютные. За 7 месяцев 1998 г. в общей структуре расходов покупка товаров и оплата услуг составила 75,9%, затраты на покупку валюты (август 1998 г.) - 15,2%.
Общая сумма денежных накоплений россиян увеличилась с 281,8 млрд руб. в начале 1998 г. (тогда на руках у населении кроме рублевых накоплений находилось еще 50 млрд долл.) до 307,1 млрд руб. к началу августа 1998г. (плюс 80 млрд долл. валютных накоплений).

Более половины всех рублевых накоплений (53,1%) составляли остатки вкладов, которых у населения имелось на общую сумму 163,1 млрд руб. Наличные деньги в сумме 101,4 млрд руб. составляли 33% от общего объема накоплений. Еще 13,9% сбере­жений населения были представлены ценными бумагами на общую сумму 42,6 млрд руб. И это при том, что объем наличной денежной массы к концу августа 1998 г. составил около 160 млрд руб.
Данные процессы происходят на фоне острейшей нехватки инвес­тиционных ресурсов, необходимых для развития экономики. Сейчас рост инвестиций в экономику является для России задачей, решение которой жизненно необходимо. Если экономический рост будет ниже 3% в год, то наша страна окажется вне списка 20 наиболее экономичес­ки развитых государств.

Однако реальные инвестиции в экономику страны не отвечают ее потребностям. В 1996 г. на инвестиции в России пришлось 370 трлн руб. (в старом масштабе цен), что на 18% меньше, чем в 1995 г. При этом спад промышленного производства в России в 1996 г. составил 6—7%. По сравнению с 1990 г. инвестиции в российскую экономику составили 25% от уровня 1990 г. Эффективность инвестиций (количе­ство дополнительной продукции на 1 руб. инвестиций) в 1996 г. уменьшилась на 60% по сравнению с 1991 г. и имеет дальнейшую тенденцию к падению. В первом полугодии 1998 г. лишь 2,6% всех бюджетных расходов были направлены в промышленность, энергети­ку и строительство.

Кроме того, необходимо отметить, что:



Рис. 1.12. Ставка рефинансирования ЦБ России

Рис. 1.13. Потребительские цены на конец года (% от их величины на начало года)
Особенности российского экономического положения отражает зависимость сбережений от дохода (рис. 1.14 б):




Рис. 1.14. Характер сбережений в миро в целом (а) и в России (б)

1.3. Функциональное назначение рынка ценных бумаг


Фондовый рынок выполняет ряд задач. Среди них необходимо отметить следующие:

Аккумулирование денежных ресурсов. В аккумулировании времен­но свободных денежных ресурсов и направлении их на развитие пер­спективных отраслей экономики состоит основная задача и назначение фондового рынка в обществе с развитыми рыночными отноше­ниями.

Обслуживание государственного долга. Эта функция является одной из важнейших задач национального фондового рынка. Уровень доходности, сложившийся на рынке государственных ценных бумаг, является своего рода точкой отсчета, относительно которой оценива­ется целесообразность совершения операций с другими финансовыми инструментами. Основная особенность рынка государственных долго­вых обязательств состоит в том, что обращающиеся на нем ценные бумаги имеют наиболее высокую степень надежности (к сожалению, к российскому фондовому рынку это не относится). Другие финансо­вые инструменты, обращающиеся на национальных фондовых рын­ках, имеют меньшую надежность, а значит, операции с ними должны иметь большую доходность по сравнению с доходностью операций на рынке государственных ценных бумаг.

Регулирование финансовых потоков. Рынок государственных цен­ных бумаг кроме решения задачи обслуживания государственного долга позволяет решать задачу регулирования финансовых потоков. Выкупая (или предлагая к продаже на выгодных условиях) государ­ственные ценные бумаги, государственные институты имеют возмож­ность освобождать (или связывать) дополнительные инвестиционные ресурсы. Тем самым создаются предпосылки для увеличения занятос­ти (или снижения инфляционного давления денежной массы). Фон­довый рынок, обслуживая рынок государственных заимствований, предоставляет государству мощный инструмент для перераспределе­ния и изменения направления движения временно свободных денеж­ных ресурсов.

Перераспределение права собственности. Эта задача может быть решена и без фондового рынка, хотя при его наличии она решается наиболее легким и естественным путем, а именно покупкой долевых ценных бумаг (акций), удостоверяющих право их владельца на учас­тие в управлении акционерным обществом.

Спекулятивные операции. Эти операции являются побочным ре­зультатом функционирования рынка ценных бумаг. Без возможности совершения этих операций фондовый рынок функционировать не может. Наличие ликвидного вторичного рынка, на котором реализу­ются интересы его участников по покупке и продаже ценных бумаг, позволяет инвесторам в случае необходимости продать ценные бумаги и получить деньги. Такая возможность увеличивает доверие инвесто­ров к фондовому рынку, без чего они вряд ли стали бы вкладывать деньги в ценные бумаги.

1.4. Структура фондового рынка


Основное назначение фондового рынка состоит в том, что он по­зволяет аккумулировать временно свободные денежные средства и направлять их на развитие перспективных отраслей экономики.

Лица и организации, имеющие временно свободные излишки де­нежных средств, заинтересованные в их приумножении и приобретаю­щие с этой целью ценные бумаги, называются инвесторами.

Организации, заинтересованные в привлечении денежных средств для развития производства, торговли, реализации каких-либо про­грамм, требующих определенных денежных затрат, и привлекающие для этого инвестиции путем выпуска (эмиссии) ценных бумаг, назы­вают эмитентами.

Инфраструктура фондового рынка является связующим звеном между инвестором и эмитентом, обеспечивая аккумуляцию денежных средств инвесторов и направляя финансовые потоки на приобретение ценных бумаг эмитентов, дающих наибольшую доходность. При этом важной задачей фондового рынка является предоставление инвестору возможности возврата вложенных в ценные бумаги денежных средств путем продажи ценных бумаг без существенной потери в их цене. Если фондовый рынок выполняет данную задачу, он называется ликвидным. Таким образом, фондовый рынок является тем механизмом, который помогает эмитентам аккумулировать финансовые средства инвесто­ров, а инвесторам — приумножать свои сбережения путем вложения финансовых средств в ценные бумаги.

Важным условием функционирования фондового рынка является обязательное соблюдение всеми его участниками правил работы на рынке ценных бумаг. На контролирующие органы фондового рынка возложены обязанности по регулированию процесса взаимодействия между собой участников рынка ценных бумаг, выполнения взятых ими на себя обязательств, требований законодательства и соблюде­ния правил работы на фондовом рынке. Основным контролирующим государственным институтом на российском рынке ценных бумаг яв­ляется Федеральная комиссия по рынку ценных бумаг. Отдельные вопросы функционирования российского фондового рынка конт­ролируют ЦБ России, Министерство финансов РФ, Министерство РФ по антимонопольной политике и поддержке предпринимательст­ва, Российский фонд федерального имущества и Мингосимущество России.

Общая структура фондового рынка представлена на рис. 1.15.

Институт, регулирующий функционирование рынка ценных бумаг



Инвесторы

Эмитенты



Рис. 1.15. Общая структура фондового рынка

Виды профессиональной деятельности на фондовом рынке


На фондовом рынке работают профессиональные участники, ко­торых по характеру выполняемых ими функций можно разделить на следующие большие группы:

Рассмотрим подробнее функции упомянутых выше профессио­нальных участников рынка ценных бумаг.

Операторы. Сделки купли-продажи ценных бумаг заключают опе­раторы — брокеры, дилеры и компании, осуществляющие доверитель­ное управление предоставленными им денежными средствами.

Брокеры осуществляют сделки на рынке ценных бумаг в интересах другого лица в качестве посредника (поверенного или комиссионера) этого лица.

Дилеры совершают сделки купли-продажи ценных бумаг на фон­довом рынке от своего имени и за свой счет.

Компании, осуществляющие доверительное управление предостав­ленными средствами, выполняют управление переданным им во вла­дение имуществом. Этим имуществом могут быть ценные бумаги, де­нежные средства, предназначенные для инвестирования в ценные бу­маги, а также денежные средства и ценные бумаги, получаемые в ре­зультате такого управления.

Организаторы торговли. Организаторы торговли обеспечивают функционирование торговых площадок, которые подразделяются на биржевые и внебиржевые. На фондовом рынке они выполняют разные функции.

Биржевые торговые площадки обеспечивают концентрацию спроса и предложения. Это позволяет формировать реальные цены на прода­ваемые ценные бумаги.

Внебиржевые торговые площадки обеспечивают:

Клиринговые организации, банки и депозитарии. Клиринговыми организациями осуществляется учет взаимных обяза­тельств операторов на фондовом рынке. После определения взаим­ных обязательств банки обеспечивают движение денежных средств от покупателя к продавцу, а депозитарии — движение ценных бумаг от продавца к покупателю.

Реестродержатели (регистраторы) осуществляют учет и фиксацию права собственности на ценные бумаги и переход его от одного лица к другому. Регистрация права собст­венности обеспечивается внесением соответствующих записей в рее­стры акционеров. Деятельность по ведению реестра акционеров явля­ется исключительным видом деятельности на фондовом рынке.

Отличия в функциях депозитариев и реестродержателей состоят в следующем (рис. 1.16):


Рис. 1.16. Различия в функциях депозитариев и реестродержателей


Из рис. 1.16 видно, что депозитарий отражает право собственности на ценные бумаги с точки зрения инвестора. Так, инвестор Иа владеет ценными бумагами эмитента Эа, которые инвестор учитывает в своем депозитарии. Инвестору Иб принадлежат ценные бумаги эмитентов Эа и Эб. Инвестор Ив учитывает в своем депозитарии ценные бумаги эми­тентов Эб, Эв и Эг. Инвестору Иг - принадлежат ценные бумаги эмитен­та Эг.

Это же распределение права собственности на ценные бумаги, с точки зрения реестродержателей, выглядит следующим образом. Цен­ные бумаги эмитента Эа принадлежат инвесторам Иа и Иб. Владельца­ми ценных бумаг эмитента Эб являются инвесторы Иб и Ив. Право собственности на ценные бумаги эмитента Эв принадлежит инвестору Ив. Ценные бумаги эмитента Эг находятся в собственности у инвесто­ров Ив и Иг.

Номинальный держатель. Депозитарии целесообразно использо­вать для обеспечения выполнения обязательств сторон по сделкам в торговых системах. В этом случае депозитарий может быть зареги­стрирован в качестве номинального держателя ценных бумаг.

Номинальным держателем называется лицо, зарегистрированное в системе ведения реестра и не являющееся владельцем в отношении этих ценных бумаг. При этом номинальный держатель ценных бумаг может осуществлять права, закрепленные ценной бумагой, только в случае получения соответствующего полномочия от владельца. Опе­рации с ценными бумагами между владельцами ценных бумаг одного номинального держателя ценных бумаг не отражаются у реестродер­жателя. Это особенно удобно при организации работы торговой сис­темы, когда перерегистрация права собственности на ценные бумаги но результатам сделок, заключенных в торговой системе, осуществля­ется у номинального держателя, обслуживающего торговую площад­ку, а не у реестродержателя, ведущего реестр акционеров эмитента (рис. 1.17).



Рис. 1.17. Особенности учета движения права собственности на ценные бумаги, осуществляемого через номинального держателя
Номинальный держатель обязан:

Данные о номинальном держателе ценных бумаг вносятся в реестр акционеров. Причем внесение имени номинального держателя цен­ных бумаг в систему ведения реестра, а также перерегистрация ценных бумаг на имя номинального держателя не влекут за собой переход права собственности. Номинальный держатель по требованию вла­дельца ценных бумаг обязан обеспечить внесение в реестр акционеров записи о перерегистрации ценных бумаг на имя владельца.

Первичный фондовый рынок


Реализация экономических интересов эмитентов происходит на первичном фондовом рынке. Эмитенты осуществляют привлечение инвестиционных средств путем выпуска ценных бумаг. Для эмиссион­ных ценных бумаг их выпуск называется эмиссией. Разрешение на выпуск эмиссионных ценных бумаг дает Федеральная комиссия по ценным бумагам.

Размещение эмитентом ценных бумаг среди первых владельцев называется первичным фондовым рынком. На этом этапе эмитент при­обретает необходимые ему инвестиционные ресурсы. Как правило, первыми покупателями ценных бумаг являются крупные инвестици­онные компании, осуществляющие дилерскую деятельность на фон­довом рынке. Общая картина взаимодействия участников первичного фондового рынка представлена на рис. 1.18.


Вариант № 2. Размещение ценных бумаг с использованием услуг дилеров
Вариант № 1 относится к случаю закрытой подписки на акции или иные ценные бумаги, конвертируемые в акции. В этом случае весь выпуск размещается среди страте­гических инвесторов, которые намерены контролировать акционерное общество. Для зашиты интересов акционеров решение о размещении эмиссии посредством закрытой подписки принимается только общим собранием акционеров двумя третями голосов (66,67% от состава общего собрания). Акционерное общество по требованию акционе­ров, голосовавших против или не принимавших участие в голосовании при решении указанного вопроса, обязано выкупить у них акции. Данное положение зафиксировано в Федеральном законе о защите прав и законных интересов на рынке ценных бумаг (о защите прав инвесторов на рынке ценных бумаг) (п. 4 ст. 5).

Вариант № 2 описывает ситуацию, когда эмитент при первичном размещении ценных бумаг использует услуги профессиональных участников рынка ценных бумаг – дилеров. Дилеры в этом случае принимают на себя обязательство выкупить весь выпуск или часть выпуска по оговоренной цене.


Брокеры, принявшие на себя обязательство

оказать максимальное содействие по

размещению выпуска ценных бумаг.
Вариант № 3. Размещение ценных бумаг с использованием услуг брокеров




Вариант № 4. Размещение цепных бумаг эмитентом без использования профессиональных участников рынка ценных бумаг
Рис. 1.18. Первичный фондовый рынок (варианты первичного размещения ценных бумаг)
Вариант № 3 — эмитент использует услуги профессиональных участников фон­дового рынка — брокеров, которые выступают посредниками в сделках, принимая на себя обязательство оказать максимальное содействие по размещению выпуска цепных бумаг. В этом случае общество имеет право размещать акции по цене ниже рыночной стоимости на величину вознаграждения посреднику (Федеральный закон «Об акцио­нерных обществах» — ст. 38).

В в а р и а н т е № 4 эмитент принимает на себя всю нелегкую работу по размеще­нию выпуска ценных бумаг.

Новые владельцы выпущенных ценных бумаг учитываются в реестре акционеров. Следует отметить, что в том случае, когда число акционеров превышает 500, реестр акционеров должен вести независимый реестродержатель.

Вторичный фондовый рынок


Дальнейшее движение права собственности на ценные бумаги осу­ществляется на вторичном фондовом рынке. При этом дилеры, кото­рые приобрели ценные бумаги на первичном фондовом рынке, прода­ют их по рыночной цене. В сделках принимают участие дилеры, при­обретающие ценные бумаги за свой счет, и брокеры, выполняющие заказы своих клиентов. Сделки купли-продажи осуществляются на биржевых и внебиржевых торговых площадках. Учет взаимных обяза­тельств участников торгов выполняют клиринговые организации. Перечисление денежных средств от покупателя продавцу осуществля­ют коммерческие банки, а ценных бумаг от продавца к покупателю — депозитарии. Фиксация права собственности покупателей на ценные бумаги осуществляется реестродержателями.

Основное назначение вторичного фондового рынка состоит в под­держании ликвидного рынка ценных бумаг, что позволяет реализовать интересы инвесторов. В этом случае инвестор имеет возможность в любой момент продать принадлежащие ценные бумаги по рыночной стоимости. Тем самым поддерживается доверие инвесторов к фондо­вому рынку как инструменту вложения временно свободных денеж­ных средств.

Другой задачей, которую позволяет решить вторичный фондовый рынок, является повышение курсовой стоимости ценных бумаг — «раскрутка» акций эмитента. Эту задачу на вторичном фондовом рынке решают дилеры, которые, осуществив выкуп всех эмитирован­ных акций на первичном рынке ценных бумаг, начинают затем игру на повышение и продают ценные бумаги по более высокой рыночной стоимости.

Вторичный фондовый рынок является также инструментом для осуществления спекулятивной игры и получения спекулятивной при­были. Эту возможность, предоставляемую вторичным рынком, широ­ко используют профессиональные участники фондового рынка — брокеры. Осуществляя большой объем операций купли-продажи ценных бумаг и стремясь приобрести их по более низкой цене и продать по более высокой, они обеспечивают тем самым ликвидность вторичного фондового рынка. Основные операции, осуществляемые на вторичном рынке ценных бумаг, представлены на рис. 1.19.

Варианты № 1—3 отвечают случаю неорганизованного внебирже­вого фондового рынка. Варианты № 4—5 представляют собой органи­зованный фондовый рынок (внебиржевой и биржевой). На рис. 1.19 показаны основные способы заключения сделок на вторичном фондо­вом рынке, Возможны другие, значительно более сложные варианты, которые, не представляя принципиально новых подходов, значитель­но усложняют изложение материала, поэтому мы их рассматривать не будем.





Вариант № 3. Осуществление сделки купли-продажи ценных бумаг через нескольких посредников



Вариант № 4. Осуществление сделки на внебиржевом организованном фондовом рынке


Вариант № 5. Осуществление сделки на биржевом фондовом рынке
Рис. 1.19. Вторичный фондовый рынок (основные виды операций купли-продажи ценных бумаг)
В заключение детализируем структуру фондового рынка, пред­ставленную на рис. 1.15, принимая во внимание профессиональных участников рынка ценных бумаг (рис. 1.20).



Рис. 1.20. Структура фондового рынка

1.5. Индексы фондового рынка

Общее понятие об индексах


Для качественной оценки состояния рынка ценных бумаг и грубой количественной оценки его динамики удобно использовать одномер­ный параметр, называемый индексом фондового рынка. Индексом фондового рынка является некоторое число, которое характеризует его качественное состояние. Причем само по себе значение этого числа не несет в себе существенной информации. Важно не само значение этого числа, а результат его сопоставления с теми значениями, которое оно принимало ранее.
Например, значение индекса Доу Джонса, равное 7161 (27 октября 1997 г.), по сравнению с его значением 2 июля 1996 г., равным 5720, как будто указывает на пре­красное состояние фондового рынка. Однако следует принять во внимание, что значе­ние этого индекса было равно:

• 23 октября 1997 г. - 8035

• 26 октября 1997 г.-7715

и что падение индекса за один день (с 26 по 27 ноября) составило 554 пункта. Причем относительное уменьшение индекса (на 7,2%) было одним из наиболее значи­тельных в истории фондового рынка. Отсюда можно сделать вывод о том, что фондовый рынок в конце октября 1997 г. находился о глубоком кризисе. Действительно, приве­денные данные описывают динамику октябрьского кризиса мирового фондового рынка 1997 г.
Таким образом, индексы представляют собой инструмент оценки поведения рынка ценных бумаг, который отражает происходящие макроэкономические процессы. При депрессивных явлениях в эконо­мике индексы падают. Когда в стране намечается экономический рост, индексы растут.

В зависимости от выбора ценных бумаг, информация о которых используется для вычисления индекса, он может характеризовать фондовый рынок в целом, рынок групп ценных бумаг (рынок государ­ственных ценных бумаг, рынок облигаций, рынок акций и т.п.), рынок ценных бумаг какой-либо отрасли (нефтегазового комплекса, теле­коммуникации, транспорта, банков и т.п.). Сопоставление динамики поведения этих индексов может показать, как изменяется состояние какой-либо отрасли по отношению к экономике в целом.
Так, на рис. 1.21 представлена динамика индексов, характеризующих состояние российского фондового рынка: РБК-общий и РБК-нефть (эти индексы вычисляются информационным агентством «Росбизнесконсалтинг»). Сопоставление динамики этих индексов показывает, что в 1997 г. при общем ухудшении состояния фондового рынка акции предприятий нефтегазового комплекса находились в несколько лучшем состоя­нии, чем экономика в целом. Однако начиная с 1998 г. их положение ухудшилось по сравнению с экономикой страны в целом. Это объясняется снижением цен на нефть на мировых товарных рынках.



Рис. 1.21. Динамика общего индекса фондового рынка и индекса акций нефтяных компаний
Фондовые индексы подсчитываются и публикуются различными источниками, в качестве которых, как правило, выступают информа­ционные агентства и фондовые биржи.

Индексы разработаны для различных финансовых инструментов, таких, как акции, долговые ценные бумаги, иностранная валюта и т.п. Однако индексы на акции (называемые фондовыми индексами) явля­ются наиболее известными.

Основные типы индексов


Большая часть фондовых индексов относится к одной из двух групп: капитализационные и ценовые индексы.

Капитализационные индексы. Данный тип индексов измеряет общую капитализацию предприятий, ценные бумаги которых исполь­зуются для расчета индекса. Вычисленное значение индекса нормиру­ется на некоторую базовую дату. Напомним, что под капитализацией предприятия понимается произведение текущей рыночной стоимости выпущенных предприятием ценных бумаг на их количество, находя­щееся в обращении.

К капитализационным индексам относятся индексы Standard and Poor's (S&P-500, S&P-400), сводный индекс Нью-Йоркской фондовой биржи и т.п. Большинство индексов на западных фондовых рынках являются капитализационными. На российском рынке ценных бумаг к капитализационным индексам рынка относятся все индексы, рассчи­тываемые информационными агентствами АК&М и «Skate-Press», индексы газеты «Moscow Times» (MT) и некоторые другие.

Ценовые индексы, или индексы с весом, равным цене. Индексы дан­ного типа вычисляются как среднее арифметическое стоимости акций компаний, входящих в базовый список индекса.

К данному типу индексов относятся наиболее известный — про­мышленный индекс Доу Джонса (Dow Jones), другие индексы Доу Джонса, индекс Токийской фондовой биржи — Nikkei-225, основной индекс Американской фондовой биржи — АМЕХ и т.д. На российском фондовом рынке подобный тип индексов не получил распростра­нения.

Использование фондовых индексов


Индексы используются в качестве исходных данных для расчета параметров в ряде экономических моделей. Например, в модели оцен­ки капитальных активов, позволяющей оценить поведение индивиду­альных акций по отношению к поведению рынка акций в целом, ин­декс рассматривается как одномерный параметр, характеризующий наилучшую оценку рыночного портфеля.

Показатель стратегии инвестирования. Индексы можно рассмат­ривать как инструмент для реализации стратегии инвестирования. Существуют две пассивные стратегии инвестирования. Одна состоит в том, чтобы, купив ценные бумаги, держать их до тех пор, пока их стоимость:

Вторая стратегия инвестирования состоит в том, чтобы, выбрав фондовый индекс или разработав методику расчета фондового индек­са, соответствующего выбранной стратегии инвестирования, постоян­но поддерживать инвестиционный портфель в соответствии со струк­турой выборки фондового индекса.

Отметим, что рассмотрение капитализационных индексов как стратегии поведения возможно, однако на практике малоперспектив­но. Такая стратегия инвестирования требует приобретения ценных бумаг предприятий в равных долях. Однако при наличии в инвести­ционном портфеле нескольких десятков видов акций поддержание подобного портфеля в соответствии с выбранным капитализационным индексом требует значительных накладных расходов. Как гово­рят в таких случаях, велики трансакционные издержки.

Базисный актив финансовых инструментов. Интерес к фондовым индексам в значительной степени обусловлен также и тем, что они используются в качестве базисного актива для производных финансо­вых инструментов (фьючерсов на индекс, опционов на индекс, опцио­нов на фьючерсы на индекс). Производные финансовые инструменты предоставляют возможность участникам фондового рынка реализо­вывать различные инвестиционные стратегии, осуществлять страхо­вание сделок на фондовом рынке (хеджировать сделки), активно уча­ствовать в спекулятивной игре и т.п.

Необходимо отметить, что не все индексы используются в качест­ве базисного актива для производных финансовых инструментов. В частности, компания «Dow Jones & С°» запрещает использовать про­мышленный индекс Доу Джонса в качестве основы для фьючерсов и опционов.

Методики расчета фондовых индексов


Для того чтобы фондовый индекс адекватно отражал объективные процессы, происходящие на рынке ценных бумаг, необходимо приме­нять правильные и надежные методики расчета фондовых индексов. При этом можно уменьшить влияние таких субъективных факторов, как:

При рассмотрении методики вычисления фондовых индексов не­обходимо ответить на следующие вопросы:

Рассмотрим подходы, которые используются для расчета фондо­вых индексов.
Невзвешенный среднеарифметический индекс. Этот индекс рассчи­тывается по формуле

= ,

где — значение фондового индекса на момент времени t,

Pj,tкурсовая стоимость акции j-й компании, ценные бумаги кото­рой используются при расчете фондового индекса, на момент време­ни t;

N— общее число компаний, акции которых используются при рас­чете фондового индекса;

 — согласующий коэффициент.

Эта формула используется для расчета промышленного среднего индекса Доу Джонса.
Взвешенный среднеарифметический индекс. Формулы для расчета индекса в этом случае различаются методикой взвешивания.

1. Индекс, взвешенный по цене акций в выборке, имеет вид
=,
где Pj,0 — курсовая стоимость акции j-й компании, ценные бумаги которой используются при расчете фондового индекса, в начальный момент времени;

 — базовое значение индекса на начальный момент времени.

2. Индекс, взвешенный по стоимости выборки, рассчиты­вается по формуле
=,
где nj,t и nj,0 — количество акций j-й компании, ценные бумаги кото­рой используются для расчета индекса на момент времени t (t=0 на начальный момент времени).

В результате такого подхода к расчету индекса изменение цен на акции более крупных корпораций будет, как правило, оказывать боль­шее влияние на значение индекса, чем колебания стоимости ценных бумаг мелких компаний. Данная формула используется для вычисления индекса S&P-500, причем в качестве начального момента времени берется интервал с 1941 по 1943 г., а базовое значение индекса принято равным 10.

3. Индекс, взвешенный путем приравнивания весов акций компаний, рассчитывается по формуле

=.
Невзвешенный среднегеометрический индекс. Этот индекс рассчи­тывается по формуле
= .
По этой формуле рассчитывается старейший из используемых в настоящее время фондовых индексов Великобритании — индекс ФТ-30 (FT-30 Share Index, Financial Times Industrial Ordinary Index), ко­торый стал публиковаться с 1935 г.

Взвешенный среднегеометрический индекс рассчитывается по фор­муле
= ,
где Pj,t-1 курсовая стоимость акции j-й компании, ценные бума­ги которой используются при расчете фондового индекса, зафиксиро­ванная в предыдущий торговый день.

По такой формуле рассчитывается композитный индекс «Вэлью Лайн» (Value Line Composite Average), используемый на фондовом рынке США.

Требования к информации при вычислении индексов


Любая, даже самая изощренная формула будет неверной, если она используется для обработки недостоверных или сомнительных дан­ных. Поэтому рассмотрим требования, которые предъявляются к ин­формации, используемой для расчета фондовых индексов.

Размер выборки. Рыночное поведение акций эмитентов, информа­ция о ценных бумагах которых используется при расчете фондового паний, индекса, должно быть достаточно большим. В этом случае уменьшается влия­ние на конечный результат случайных отклонений стоимости ценных бумаг отдельных компаний относительно среднего рыночного значе­ния. Например, при вычислении композитного индекса «Вэлью Лайн» используются данные о ценных бумагах 1685 компаний. Однако сле­дует отметить исключение из правила, которое только подчеркивает его правоту. В основе хорошо известного индекса Доу Джонса лежит выборка информации об акциях всего 30 компаний, хотя на Нью-Йоркской фондовой бирже котируются ценные бумаги около 2000 ак­ционерных обществ. Можно было бы предположить, что индекс Доу Джонса будет сильно подвержен случайным колебаниям. Однако это утверждение, как показывает практика, несправедливо, и главным об­разом потому, что в качестве этих компаний выбраны крупные, исклю­чительно надежные, имеющие высокую деловую репутацию компа­нии, ценные бумаги которых сами не испытывают случайных колеба­ний от воздействия рыночных факторов.

Представительность выборки (репрезентативность). Перечень компаний, информация о ценных бумагах которых используется для вычисления индекса, должен быть достаточно полным, для того чтобы он адекватно отражал состояние сегмента экономики. Если, допустим, это отраслевой индекс, он должен включать в себя информацию о ценных бумагах компаний, которые определяют состояние отрасли и т.п.

Однако низкая информационная прозрачность российского фон­дового рынка затрудняет получение достоверных данных о корпора­тивных событиях даже в случае репрезентативной выборки эмитен­тов. Корпоративными являются события, связанные, например, с раз­мещением выпусков ценных бумаг, планируемых эмиссий и т.п. Низ­кая культура профессиональной деятельности эмитентов на фондо­вом рынке порождает слухи, появление ложной информации и просто дезинформацию. Это, в свою очередь, вызывает панику на рынке цен­ных бумаг, подрывает ликвидность рынка и порождает другие неже­лательные явления. В качестве примера можно привести состояние рынка акций Сургутнефтегаза (август 1994 г.), Коминефти (зима-весна 1995 г.), Приморского морского пароходства (апрель—май 1995 г.) и т.д.

Вес. Желательно, чтобы информация о ценных бумагах предпри­ятий имела свой вес, пропорциональный влиянию ценных бумаг этих компаний на фондовый рынок в целом. В зависимости от методики расчета веса, используемой при вычислении, индекс будет иметь различную информационную ценность для аналитиков. Когда при вы­числении индекса информации об акциях присваиваются одинаковые веса, этот индекс отражает взгляд неискушенного инвестора, случайно формирующего свой инвестиционный портфель.

Объективность финансовой информации. Инвесторы должны иметь в виду, что индекс формируется лишь на основе открыто сооб­щаемых изменений цен на формирующие его финансовые инструмен­ты. Большинство индексов оценивается в течение торгового дня, и обновленные данные об их значениях сообщаются через короткие ин­тервалы времени. В таких случаях текущая информация об уровне индекса будет базироваться на ценах последнего сообщения для всех составляющих индекс инструментов, хотя для отдельных из них эти цены не будут являться текущими.

Однако на российском рынке ценных бумаг серьезной проблемой, препятствующей определению достоверной рыночной стоимости цен­ных бумаг, является низкая ликвидность акций большинства эми­тентов.

Все это приводит к тому, что важным критерием при отборе эми­тента, информация о ценных бумагах которого может быть использо­вана при расчете фондовых индексов, является возможность достаточ­но правдоподобного определения стоимости его ценных бумаг.

Корректировка индексов


Методика расчета индекса может время от времени изменяться. Это связано с различными корпоративными событиями, происходя­щими в жизни компаний, ценные бумаги которых лежат в основе вы­числения индекса. Наиболее важными из них являются эмиссия новых акций, дробление или консолидация акций, выплата дивиден­дов акциями и т.п. Изменение методики расчета индекса может быть также связано с изменением перечня компаний, данные о стоимости акций которых привлекаются для вычисления индекса. Корректиров­ка методики расчета осуществляется таким образом, чтобы значение индекса изменялось лишь под воздействием рыночных факторов на цены заложенных в его основу акций, но не под влиянием тех или иных корпоративных событий.

Корректировка на эмиссию акций (дробление акций). Важнейшим корпоративным событием является эмиссия новых акций. Увеличе­ние количества акций, находящихся в свободном обращении, может быть достигнуто в результате дробления акций, находящихся в обра­щении, а также выплатой дивидендов акциями. В том случае если акции такой компании используются для вычисления индекса, необходимо скорректировать методику его расчета. Эту корректировку можно сделать следующим образом.

Если индекс вычисляется как простое среднее по стоимостям акций (например, индекс Доу Джонса), знаменатель формулы высту­пает в роли согласующего коэффициента. При этом считается, что до и после дробления индекс измениться не должен:
= ,
где Р'j,t курсовая стоимость акций j-й компании после их дроб­ления (или выпуска новой эмиссии);

 — новое значение согласующего коэффициента.

Из приведенного уравнения можно найти новое значение согласу­ющего коэффициента ', которое будет равно
 = .

В 1928 г. при расчете индекса Доу Джонса акциям 30 компаний были присвоены одинаковые веса, равные 1/30. Однако со временем происходило дробление акций, осуществлялись новые эмиссии цен­ных бумаг и т.п. Поэтому к 1991 г. значение веса стало равным 1/0,505.

В том случае когда индекс вычисляется как средневзвешенная ве­личина по капитализации рынка (например, индекс S&P-500), дроб­ление акций (осуществление новой эмиссии) не вызывает изменения индекса при условии, что капитализация компании не изменяется.

Индексы, используемые на мировых фондовых рынках


Публикуется огромное число средних и специальных индексов фондового рынка, среди которых наиболее известным является сред­ний промышленный индекс Доу Джонса. Этот индекс был впервые опубликован в 1884 г. Чарльзом Доу, основателем компании, которая была издателем известной финансовой газеты «Wall Street Journal». Сначала он рассчитывался по акциям 11 железнодорожных компаний. В 1897 г. список был увеличен до 20 железнодорожных компаний. Пер­вый промышленный индекс Доу Джонса был рассчитан в 1897 г. по ак­циям 12 компаний. К 1916 г. размер выборки увеличился до 20 компа­ний, а в 1928 г. — до 30. Таким он остается и по настоящее время.

Рассчитывают и другие индексы Доу Джонса: взвешенный индекс акций Доу Джонса по 700 акциям Нью-Йоркской фондовой биржи (публикуется с 1988 г.), индексы Доу Джонса по транспорту, по ком­мунальным компаниям и по 40 облигациям.

Среди других фондовых индексов наиболее известны:

Сравнительные характеристики наиболее известных индексов приведены в табл. 1.1.
Таблица 1.1. Сравнительные характеристики наиболее известных фондовых индексов


Название индекса

Страна


Способ расчета


Коли­чество ком­паний

Примечание


Промышленный Доу Джонса


США


Среднеариф­метический невзвешенный

30


Первый в мире (1884 г.) и наиболее известный индекс. Рассчитывается по акциям крупнейших корпораций

Композит­ный «Вэлью Лайн»


»


Среднегеомет­рический взвешенный


1695


В качестве веса используется сред­негеометрическое значение курсов акций предыдущего торгового дня

S&P-500


»


Среднеариф­метический взвешенный

500


Базовая стоимость берется равной 10 по состоянию на 1941—1943 гг.

ФТ-30


Велико­британия

Среднегеомет­рический невзвешенный


30


Старейший из фондовых индексов Великобритании. Впервые стал публиковаться в 1935 г.

ФТ-100 (FTSE-100-Футси-100)


Велико­британия


Среднеариф­метический взвешенный


100


Базовая стоимость берется равной 1000 по состоянию на 03.01.84 г. Курсовая стоимость акций состав­ляет 70% общей капитализации Великобритании

Nikkei


Япония


Среднеариф­метический невзвешенный


225


Впервые опубликован в 1950 г. Ак­ции котируются па 1-й секции То­кийской фондовой биржи (ТФБ)

Токийской фондовой биржи (TOPIX)

»


Среднеариф­метический взвешенный


1235


Рассчитывается с. 1968 г. по всем акциям 1-й секции ТФБ


DAX


Германия


Среднеариф­метический взвешенный

30


Базовая стоимость берется равной 1000 по состоянию на 1987 г.



Индексы российского фондового рынка


Особенности развития российского фондового рынка и его отно­сительная молодость проявляются также и в том, что индексы россий­ского фондового рынка пока не нашли широкого применения. Боль­шинство участников фондового рынка, профессионально занимаю­щихся торговыми операциями с ценными бумагами, предпочитают анализировать динамику стоимости акций или сравнивать котировки акций между собой, не привлекая при этом, как правило, фондовых индексов. Даже индекс российской торговой системы (индекс РТС), наиболее известный и авторитетный индекс российского фондового рынка, используется не так часто, как это можно было бы ожидать. Российские фондовые индексы в какой-то мере опередили свое время.

На российском фондовом рынке используется очень много фондо­вых индексов. Каждое информационное агентство, занимающееся анализом финансовой информации, рассчитывает свой индекс. Свои индексы рассчитывают также торговые площадки. Наиболее извест­ными из индексов являются:

Рассмотрим некоторые из этих индексов.

MT-Index — индекс газеты «The Moscow Times» рассчитывается и публикуется по рабочим дням с 1 сентября 1994 г. Индекс рассчиты­вается агентством «Скейт-пресс». Индекс МТ представляет собой ка-питализационный индекс и рассчитывается по методике среднеариф­метического взвешенного значения.

Группа ASP-индексов, рассчитываемая агентством «Скейт-пресс», представляет собой капитализационные индексы. Наряду с общим индексом ASP-General рассчитываются индексы: финансовый, инду­стриальный нефтегазовый, торговый, металлургический и т.п. — всего около 30 отраслевых индексов, рассчитываемых и публикуемых по рабочим дням.

Индексы АК&М рассчитываются консультационным агентством АК&М. Три основных индекса рассчитываются и публикуются с 1 сентября 1993 г. Они являются одними из первых российских индек­сов рынка ценных бумаг. С 1 февраля 1995 г. индекс рассчитывается ежедневно. Существуют несколько индексов АК&М: сводный индекс, индекс акций банков, промышленных предприятий и т.п. — всего 12 отраслевых индексов. Между собой индексы отличаются только списком эмитентов и являются капитализационными.

Индекс РТС — наиболее известный из российских фондовых ин­дексов, является капитализационным. Рассчитывается по заявленным к заключению сделкам в российской торговой системе по методу взве­шенного среднеарифметического значения.

В июле 1998 г. было объявлено о введении общероссийского фон­дового индекса РТС-Интерфакс. Однако его появление было настоль­ко дружно проигнорировано всеми информационными изданиями и

агентствами, что общероссийским его можно назвать с большой натяжкой.

Отметим основные черты российских фондовых индексов:

1) российские индексы фондового рынка являются капитализационными индексами, рассчитываемыми по методике взвешенного среднеарифметического значения;

2) перечень предприятий, информация о сделках с ценными бумагами которых используется для расчета индексов, весьма ограничен. Причем в этом списке основную роль играют не более десятка [предприятий (ЛукОйл Холдинг, РАО ЕЭС России, Мосэнерго, Газпром и т.п.), сделки с ценными бумагами которых составляют практически 100% объема сделок на фондовом рынке;

3) ограниченность информационной базы и сходные формулы для расчета индексов делают их сильно коррелированными между собой.

Корреляция между индексами


Необходимо отметить, что на рынках ценных бумаг стран с развитой рыночной экономикой при всем многообразии фондовых индек­сов, методов их расчета, перечня компаний, акции которых используются для вычисления индексов, состава информации, по которой они рассчитываются, и т.п. эти индексы весьма сильно коррелируют между собой.

Напомним, что коэффициент корреляции двух параметров указывает на то, как сильно согласованы между собой изменения этих двух величин. Если параметры изменяются одинаково, то коэффициент корреляции равен 1. В том случае, когда параметры изменяются в противофазе, т.е. возрастание одной величины сопровождается уменьшением другой, коэффициент корреляции равен — 1. Если параметры изменяются независимо друг от друга, то коэффициент корреляции равен 0.

Коэффициенты корреляции между различными индексами фондового рынка, используемыми в США, представлены в табл. 1.2.
Таблица 1.2. Коэффициенты корреляции между различными индексами фондового рынка


Индексы

DJIA

SP-500

NYSE

ASE

Средний промышленный индекс Доу Джонса (DJIA)

1








Комбинированный средний индекс Стандарт и Пур (S&P-500)

0,963


1






Индекс Нью-Йоркской фондовой биржи (NYSE)

0,949


0,981


1




Индекс Американской фондовой биржи (ASE)

0,675

0,796

0,836

1


Оценка коэффициентов корреляции между фондовыми индекса­ми различных стран с развитой рыночной экономикой представлена в табл. 1.3.
Таблица 1.3. Коэффициенты корреляции между фондовыми индексами стран

с развитой рыночной экономикой


Индексы

DJIA

DAX-30

САС-40

N-225

Средний промышленный индекс Доу Джонса (DJIA, США)

1








DAX-30 (Германия)

0,560

1







САС-40 (Франция)

0,638

0,645

1




Nikkei-225 (N-225, Япония)

0,194

Нет св.

Нет св.

1


Приведенные данные указывают на то, что ставшие классически­ми фондовые индексы (DJIA, Nikkei, S&P-500, DAX-30, САС-40, FTSE-ЮОит.п.):

При рассмотрении российских фондовых индексов (табл. 1.4) об­ращает на себя внимание то, что корреляция между ними еще более сильная, чем у национальных индексов стран с развитой рыночной экономикой.
Таблица 1.4. Коэффициенты корреляции между различными индексами

российского фондового рынка


Индексы


РТС


ASP


АК&М


Интерфакс


РТС


1








ASP-General


0,992


1






АК&М


0,997


0,99


1




Интерфакс сводный


0,992


0,995


0,995


1



Интересно сопоставить индексы, характеризующие развитые фон­довые рынки, и индексы российского рынка ценных бумаг, который относится к развивающимся рынкам.

В периоды, когда ситуация на фондовых рынках более или менее стабильна, заметна определенная положительная корреляция между этими индексами, т.е. рынки изменяются сходным образом. Во время кризисов положительная корреляция сохраняется. Однако в периоды выхода из кризисов корреляция между индексами становится отрица­тельной. Другими словами, выход из кризиса развитых фондовых рынков происходит за счет развивающихся рынков.

На рис. 1.22 показано изменение индекса Доу Джонса после ок­тябрьского кризиса мирового фондового рынка 1997 г. Для сопостав­ления приведена динамика индекса РТС за тот же период времени (рис. 1.23).




Рис. 1.22. Динамика индекса Доу Джонса после кризиса мирового фондового рынка

(октябрь 1997 г.)


Рис. 1.23. Динамика индекса РТС после кризиса мирового фондового рынка (октябрь 1997 г.)

Выводы


1. Финансовый рынок как часть рыночной системы государства представляет собой часть рынка капиталов, где осуществляются эмис­сия и купля-продажа ценных бумаг. Основное назначение фондового рынка состоит в том, что он позволяет аккумулировать временно сво­бодные денежные ресурсы и направлять их на развитие перспектив­ных отраслей экономики.

Фондовый рынок наряду с отмеченной выше основной функцией выполняет и ряд других задач. Среди них необходимо отметить сле­дующие:

Общая структура фондового рынка представлена:

2. Реализация экономических интересов эмитентов происходит на первичном фондовом рынке, на котором эмитенты осуществляют при­влечение инвестиционных средств путем выпуска и размещения цен­ных бумаг.

Основное назначение вторичного фондового рынка состоит в под­держании ликвидного рынка ценных бумаг, что позволяет реализо­вать интересы инвесторов. Другой задачей, которую позволяет решить вторичный фондовый рынок, является повышение курсовой стоимос­ти ценных бумаг, «раскрутка» акций эмитента. Вторичный фондовый рынок является также инструментом для осуществления спекулятив­ной игры и получения спекулятивной прибыли.

3. Параметрами, характеризующими рынок ценных бумаг, являют­ся фондовые индексы. Индексы представляют собой инструмент оценки поведения рынка ценных бумаг, который отражает происходя­щие макроэкономические процессы.

Наиболее известными индексами являются средний промышлен­ный индекс Доу Джонса (США), индекс S&P-500 (США), FTSE-100 (Великобритания), индексы Nikkei-225 и TOPIX (Япония), DAX-30 (Германия). Состояние российского рынка ценных бумаг характери­зуют индексы информационного агентства НАУФОР (индекс РТС), индекс ММВБ, индексы агентства АК&М и некоторые другие.

Методика использования фондовых индексов для анализа состоя­ния рынка ценных бумаг предполагает изучение динамики значения индекса за достаточно длительный промежуток времени, сопоставле­ние его с динамикой других индексов и процессами, происходящими в экономике. Фондовые индексы рассчитываются по различным фор­мулам и разным данным. Но несмотря на это, они весьма сильно кор­релируют между собой.

Контрольные вопросы


1. Охарактеризуйте структуру фондового рынка.

2. Каковы условия движения капитала между заемщиками и кредиторами на кре­дитном рынке?

3. Опишите структуру кредитного рынка.

4. Чем сбережения отличаются от инвестиций?

5. Назовите рыночные инструменты, которые может использовать государство для воздействия па уровень сбережений и инвестиций.

6. Какие задачи решает фондовый рынок?

7. Какие варианты первичного размещения ценных бумаг вы знаете? Дайте им краткую характеристику.

8. Назовите основные виды операций на вторичном рынке ценных бумаг.

9. Перечислите виды профессиональной деятельности на рынке цепных бумаг.

10. Что такое фондовый индекс? Назовите основные типы фондовых индексов.

11. На 31 июля 1998 г. фондовые индексы ведущих стран имели следующие зна­чения:

DJIA 8883,29

FTSE-100 5837,0

DAX-30 5873,92

Nikkei-225 16378,97

Какой вывод можно сделать о сравнительном состоянии фондовых рынков разных стран?

12. Какие существуют методики определения фондовых индексов?

13. Каковы требования к информации, используемой при вычислении фондовых индексов?

14.Какой метод расчета фондового индекса (среднегеометрический или средне­арифметический) при одинаковой выборке акций даст результат, более устойчивый к случайным изменениям стоимости ценных бумаг?

15. С какой целью и как корректируются фондовые индексы?

16. Кратко опишите индексы, используемые на мировых и российском фондовых рынках.
1   2   3   4   5   6   7   8   9   ...   38


Глава 1. ОСНОВНЫЕ ПОНЯТИЯ РЫНКА ЦЕННЫХ БУМАГ
Учебный материал
© nashaucheba.ru
При копировании укажите ссылку.
обратиться к администрации